Quelle est la prochaine étape pour Microstrategy Bitcoin ?
MicroStrategy (MSTR) enregistre actuellement une énorme perte sur ses achats de bitcoins. Sur la base d’un prix actuel du bitcoin de 20 300 dollars, leurs 129 699 avoirs en bitcoins valent 2,6 milliards de dollars, en baisse par rapport à un coût d’achat total d’environ 4 milliards de dollars (coût moyen de 30 700 dollars). Par conséquent, ils sont assis sur des pertes non réalisées d’environ 1,4 milliard de dollars sur leurs achats.
Les deux dernières années ont été une course effrénée pour les actionnaires de MSTR, et ironiquement, le cours de l’action (186 $) n’est pas si loin au-dessus du cours de l’action à l’été 2020 lorsqu’ils ont annoncé leur premier achat de bitcoin (environ 140 $).
Michael Saylor a semblé perplexe face à la spéculation continue en ligne sur MSTR, qui a liquidé ses avoirs en bitcoins à environ 21 000 dollars en raison du récent prêt de 200 millions de dollars avec Silvergate. Même la recherche du nom de Michael Saylor sur Twitter a fait apparaître la phrase de saisie semi-automatique « Michael Saylor liquidé ».
Cette spéculation est assez trompeuse, mais même quand même, où la récente tourmente du marché de Bitcoin les laisse-t-elle ? Pour considérer cela, décrivons simplement les conditions des diverses dettes qu’ils ont contractées au cours des deux dernières années, y compris ce prêt Silvergate.
Première émission de billets convertibles — décembre 2020
La première émission de billets convertibles était de 650 millions de dollars, échéant en décembre 2025. Le taux d’intérêt payable pour ceux-ci par MSTR n’était que de 0,75 %, ce qui rend le service de cette dette assez facile – un peu moins de 5 millions de dollars d’intérêts par an.
Par conséquent, ces détenteurs d’obligations convertibles ne reçoivent pas beaucoup d’intérêts, mais ils ont la possibilité de convertir leur investissement en actions MSTR à 398 $ par action. Il s’agit donc d’un type d’option d’achat sur le prix futur des actions MSTR, même si celle-ci vaut désormais moins aux prix actuels du marché.
Pour illustrer la partie convertible, disons que l’action MSTR est au prix de 500 $ par action à la date de rachat en décembre 2025 – si vous aviez 1 million de dollars de billets convertibles, ils vaudraient alors 1,25 million de dollars, puisque vous pourriez acheter les actions pour 398 $ et immédiatement vendez-les pour 500 $. Ceci, et d’autres scénarios à la hausse, expliquent le faible taux d’intérêt payable.
Deuxième émission de billets convertibles — février 2021
Cette offre (qui a levé 1,05 milliard de dollars) suit à peu près la même structure que la première, mais à des conditions encore meilleures du point de vue du MSTR, et à des conditions pires pour les détenteurs d’obligations convertibles. Cette fois, le taux d’intérêt est de 0 %, il n’y a donc pas de frais d’intérêt et la date de remboursement est en février 2027.
La convertibilité de ces billets ne contient de valeur que si le cours de l’action de MSTR est supérieur à 1 432 $ par action – donc beaucoup moins susceptible d’être converti que l’offre précédente. Cela semblait comparativement plus probable à l’époque, étant donné que le cours de l’action avait clôturé à 955 $ le 16 février 2021.
Les sceptiques remettront en question la vertu d’augmenter autant de dettes pour acheter du bitcoin, mais un élément semble clair avec le recul – MSTR et Michael Saylor ont obtenu une assez bonne affaire en empruntant à ces conditions à l’époque.
Billets garantis de premier rang — juin 2021
Il s’agissait d’une émission d’obligations plus conventionnelle. MSTR a emprunté 500 millions de dollars jusqu’en 2028, à un taux d’intérêt annuel de 6,125 %. Cela porte le coût d’intérêt annuel de ces obligations à environ 30,6 millions de dollars, soit considérablement plus que le coût d’intérêt combiné des obligations convertibles précédentes.
Cette annonce a également coïncidé avec la création d’une filiale – « MacroStrategy » – qui détiendrait les 92 079 bitcoins existants qu’ils possédaient. Alors que la nouvelle dette était constituée de billets garantis de premier rang – ayant une priorité élevée d’être payée par rapport aux autres créanciers en cas d’insolvabilité future –, ils ne sont surtout pas garantis contre les 92 079 bitcoins. Cela devient pertinent lorsque nous considérons le dernier prêt adossé à des bitcoins Silvergate.
Prêt bancaire Silvergate — mars 2022
Ce prêt était légèrement différent – empruntant 205 millions de dollars sur trois ans, qui est soutenu par le bitcoin détenu par MacroStrategy. Comme indiqué dans les diapositives 11 et 12 de cette présentation, cela était initialement soutenu par 19 466 bitcoins, mais davantage peut être spécifiquement mis en gage comme garantie si le prix du bitcoin baisse.
Présentation des résultats financiers du premier trimestre 2022
Le ratio prêt/valeur de garantie « complémentaire » est de 50 %. C’est ce fait qui a vraisemblablement conduit beaucoup à citer le prix de liquidation MSTR sur le prêt comme le prix du bitcoin tombant en dessous de 21 000 $ – à ce stade, les 19 466 bitcoins auraient une valeur inférieure à 410 millions de dollars (2 x 205), et ils devraient mettre en gage plus de garantie selon les termes du prêt. Mais comme Michael Saylor l’a souligné et les diapositives ci-dessus le montrent, il y a 95 643 bitcoins supplémentaires qui n’ont pas encore été promis et qui pourraient l’être.
Tweet lié aux relations avec les investisseurs de MicroStrategy.
Le calcul fonctionne comme suit concernant les 3 562 $ référencés dans le tweet. À ce prix, le total de 115 109 bitcoins disponibles pour garantir le prêt ne vaudrait que 410 millions de dollars, de sorte que MicroStrategy devrait promettre d’autres garanties pour maintenir le ratio prêt/valeur de 50 %.
Que diriez-vous du coût d’intérêt sur ce prêt ? Il est basé sur le SOFR (Secured Overnight Funding Rate) moyen sur 30 jours plus 3,7 %. Au moment de la rédaction (fin juin 2022), le SOFR est d’environ 1 %, ce qui fait un total de 4,7 %. Sur la base d’un intérêt de 4,7 %, il leur en coûterait environ 9,6 millions de dollars par an pour assurer le service de l’intérêt actuellement. Cependant, le taux SOFR de 1% devrait augmenter. De nouvelles hausses du SOFR ne s’avéreraient cependant pas trop importantes – à 4%, par exemple, (et donc 7,7% au total), le coût des intérêts serait de 15,8 millions de dollars.
conclusion
Alors que peut-on conclure de tout cela ?
1. Les frais d’intérêts au total de toute la dette contractée pour acheter du bitcoin semblent gérables, totalisant environ 45 millions de dollars (5 millions de dollars + 0 $ + 30,6 millions de dollars + 9,6 millions de dollars) par an à l’heure actuelle. Cela semble abordable pour le service – les derniers résultats trimestriels montrent un bénéfice brut pour le dernier trimestre à 94 millions de dollars.
MicroStrategy annonce ses résultats financiers du premier trimestre 2022
2. Même compte tenu des énormes baisses récentes du prix du bitcoin, les avoirs de MSTR ne devraient pas être affectés par le prix à court terme, à moins qu’il ne chute massivement, à 3 500 000 $. Cela est dû à la quantité de bitcoins dont ils disposent pour soutenir le prêt Silvergate, afin de maintenir le soutien à un ratio prêt/valeur de 50 %.
3. Ce qui est bien sûr frappant, c’est l’énorme perte actuelle sur papier sur laquelle MSTR est assis en termes d’achats de bitcoins, étant donné que leur coût moyen est de 30 700 $ par bitcoin. Cela leur poserait sans aucun doute un problème si le prix du bitcoin restait inférieur à ce niveau à plus long terme et qu’une partie de la dette commençait à être presque remboursée. Le premier prêt dû est le prêt Silvergate en mars 2025. Étant donné que le bitcoin est garanti en garantie, il peut en fait être possible de le reconduire de la même manière.
La prochaine échéance est la première offre de billets convertibles en décembre 2025. Si MSTR est toujours assis sur d’énormes pertes de bitcoins à ce stade, ils pourraient avoir du mal à refinancer cette dette de 650 millions de dollars sur le marché. Cela conduirait à une décision délicate car ils voudraient probablement éviter de vendre des bitcoins à perte afin de rembourser la dette.
Cependant, un aspect est tout à fait de leur côté : dans le monde du Bitcoin, ou même dans l’environnement macroéconomique plus large, décembre 2025 semble être très loin.
4. Il semble peu probable que MSTR cherche (ou puisse même) lever beaucoup plus de dettes dans les conditions actuelles du marché – comme le souligne Michael Saylor dans l’interview ci-dessous, ils ont emprunté auparavant à des conditions assez avantageuses. Il semble également peu probable qu’ils vendent des actions supplémentaires sur le marché pour acheter plus de bitcoins, ce qu’ils ont également fait auparavant, car le cours de l’action est actuellement si bas.
5. Ils pourraient continuer à acheter plus de bitcoins avec des bénéfices et en effet, en écrivant ceci, MSTR a fait annoncer un autre petit achat de bitcoins de 10 millions de dollars.
6. Ce qui semble probable parallèlement à cela, c’est de choisir de conserver certains bénéfices futurs en dollars pour l’optionnalité au cours des deux prochaines années plutôt que d’acheter plus de bitcoin avec, malgré le prix plus bas du bitcoin. Les résultats du premier trimestre 2022 liés ci-dessus (voir le point 1) suggèrent qu’ils constituent actuellement des réserves de trésorerie, détenant 93 millions de dollars en espèces contre 63 millions de dollars trois mois plus tôt.
7. Une dernière option serait de racheter certaines de leurs propres actions avec les bénéfices de l’entreprise, étant donné que le cours de leur action a diminué dans une proportion plus élevée au cours des 6 à 12 derniers mois que le prix du bitcoin. Cela enverrait essentiellement un signal que le marché sous-évalue MSTR par rapport même au prix du bitcoin, et constituerait une démonstration de confiance provocante, bien que risquée, dans leur stratégie.
Enfin ça vaut le coup de regarder ce lien vidéo de CNBC pour quelques réflexions récentes de Michael Saylor, qui incluent les citations suivantes :
Interviewer : « Envisageriez-vous d’en acheter plus ? »
Michael Saylor : « Ouais. Si votre horizon temporel est d’un mois, alors Bitcoin ressemble à un actif à risque volatil. Mais si votre horizon temporel est de dix ans, cela ressemble à un risque hors réserve de valeur d’actif… »
« … nous avons emprunté 2,2 milliards de dollars à un taux d’intérêt mixte de 1,8 % avant que les taux d’intérêt ne doublent. Cela semblait être une chose raisonnable à faire. 1,7 milliard de dollars ne sont pas garantis, le reste est d’une durée de 7 ans après avoir emprunté l’argent. Le prêt sur marge est bien géré… »
« … Bitcoin est la première et la seule rareté légitime dans l’univers. »
Aucune partie du contenu de cet article ne doit être interprétée comme un conseil financier ou considérée comme une approbation pour acheter ou vendre des actions de MSTR. L’auteur détient des actions dans MSTR.
Merci à Will Schoellkopf pour la relecture de cet article.
Ceci est un article invité de BitcoinActuary. Les opinions exprimées sont entièrement les leurs et ne reflètent pas nécessairement celles de BTC Inc. ou Bitcoin Magazine.